穩定幣最新報告：真實分布與流向

作者 | @Dune

編譯 | Odaily星球日報（@OdailyChina）

譯者 | 叮噹（@XiaMiPP）

編者按：當市場仍習慣以「總供應量」概括穩定幣生態時，一組更具顆粒度的鏈上數據正揭示另一重現實。單一數字僅能回答「有多少」，卻無法說明「誰在持有」「如何流動」「為何停留」。唯有將供應規模、持倉集中度、鏈上流通速度與具體應用場景整合分析，才能看見資本在鏈上遷移、沉澱、加槓桿與重新定價的動態結構。

此視角至關重要——它可能修正我們對過去一年的直覺判斷。加密市場走弱與美股強勁形成鮮明反差，巨鯨拋售與價格回撤所引發的恐慌，容易令人誤判資金正在全面撤離。但本文呈現的鏈上證據，以及近期 Circle 財報釋出的信號均顯示：資金未必消失，而是暫時從高波動資產中抽離；至少鏈上數據表明，它們正流入激勵型活動，而非純粹交易需求。

每個人都會引用那個供應量數字。它出現在每一份報告、每一次財報電話會議、每一場政策聽證會上。但除了「流通規模超過 3000 億美元」之外，我們究竟真正了解穩定幣多少？

是誰在持有它們？持倉集中度有多高？它們的轉帳速度有多快？主要活躍於哪些公鏈？實際用途為何——是作為 DeFi 流動性、支付工具，還是單純資金停泊的「現金等價物」？

Meta 宣布將在其平台整合第三方穩定幣支付；美國貨幣監理署（OCC）批准穩定幣國家信託銀行牌照；Payoneer 為 200 萬企業提供穩定幣功能；Anchorage Digital 更為非美國銀行推出合規穩定幣服務。機構與監管者正加速入場，而他們需要的答案，顯然不只是一個供應量數字。

我們採用 Dune 最新發布的穩定幣數據集——由 Dune 與 Steakhouse Financial 合作開發——來回答上述關鍵問題。以下是核心發現。

穩定幣供應全景：規模擴張，格局穩健

截至 2026 年 1 月，在 Ethereum、Solana 與 Tron 等主流 EVM 及非 EVM 鏈上，規模最大的 15 種穩定幣之完全稀釋供應量達 3040 億美元，年增 49%。其中，Tether 發行的 USDT（1970 億美元）與 Circle 發行的 USDC（730 億美元）合計佔比 89%，主導地位未變。

按公鏈分布：Ethereum 承載 1760 億美元（58%），Tron 840 億美元（28%），Solana 150 億美元（5%），BNB Chain 130 億美元（4%）。值得注意的是，儘管總供應量幾乎翻倍，各鏈份額結構在過去一年幾乎未發生明顯變化。

然而，在 USDT 與 USDC 之下，2025 年是挑戰者快速崛起的一年： • USDS（Sky/MakerDAO）成長 376%，達 63 億美元； • PYUSD（PayPal）暴漲 753%，達 28 億美元； • RLUSD（Ripple）從 5800 萬美元躍升至 11 億美元，增幅達 1803%； • USDG 擴張達 52 倍； • USD1 從零起步，迅速增長至 51 億美元。

當然，並非所有新進者皆同向成長：USD0 下跌 66%；Ethena 的 USDe 於 10 月觸及峰值後全年上漲 23%。儘管如此，USDT 與 USDC 之下的競爭者數量已顯著增加，生態多樣性持續提升。

誰在持有穩定幣？五大持倉類別深度解析

大多數穩定幣數據集僅提供聚合供應量。而本數據集在錢包層級追蹤餘額，並結合經標籤驗證的地址分類，得以精準回答：「誰在持有？」

在 EVM 與 Solana 生態中，中心化交易所（CEX）為最大已識別持倉類別，持有規模達 800 億美元（較一年前 580 億美元增長 38%）——穩定幣首要角色仍是交易與結算基礎設施。

其他關鍵持倉類別包括： • 巨鯨錢包：390 億美元； • 收益協議：持倉近乎翻倍至 93 億美元，反映鏈上收益策略蓬勃發展； • 發行方地址（含國庫、鑄造／銷毀合約）：從 22 億美元躍升至 102 億美元，增幅達 4.6 倍，直接體現新供應進入市場的節奏與規模。

關於標籤品質：僅 23% 的供應量位於完全未識別地址中，這在鏈上數據中屬極高識別率——對評估穩定幣風險真實分布至關重要。

1.72 億持有人背後：極高集中度的雙面現實

截至 2026 年 2 月，共有 1.72 億個獨立地址至少持有這 15 種穩定幣之一。其中 USDT 占 1.36 億，USDC 占 3600 萬，DAI 占 470 萬。三者用戶覆蓋廣泛：前 10 大錢包僅持有其總供應量的 23%–26%，赫芬達爾-赫希曼指數（HHI）低於 0.03，代表高度分散。

但其餘穩定幣則呈現截然不同的圖景： • USDS：流通規模 69 億美元，其中 90%集中於 10 個錢包（HHI = 0.48）； • USDF：前 10 大地址持有 99% 供應量（HHI = 0.54）； • USD0：同樣 99% 集中於前 10 大錢包，但 HHI 高達 0.84——意味著前十名內的持倉亦極度集中，僅由一至兩個地址主導。

這並不表示這些穩定幣本身存在缺陷（部分設計即面向機構客戶或處於早期階段），但明確提醒：其「供應量」數字不可套用 USDT 或 USDC 的解讀邏輯。持倉集中度直接影響脫錨風險、流動性深度，更決定所謂「供應規模」反映的是真實有機需求，抑或僅是少數大戶的配置行為——唯有掌握細粒度持倉數據，才能進行此類關鍵判斷。

2026 年 1 月鏈上轉帳規模：10.3 兆美元，流動性遠超供應量

2026 年 1 月，EVM、Solana 與 TRON 生態內穩定幣轉帳總額達 10.3 兆美元，為 2025 年同期的兩倍以上。

有趣的是，轉帳規模的鏈上分布與供應量結構形成強烈反差： • Base 以 5.9 兆美元居首（供應量僅 44 億美元）； • Ethereum：2.4 兆美元； • Tron：6820 億美元； • Solana：5440 億美元； • BNB Chain：4060 億美元。

按代幣劃分： • USDC 以 8.3 兆美元主導市場，為 USDT（1.7 兆美元）的 5 倍，儘管其供應量僅為後者的約 1/2.7； • DAI：1380 億美元； • USDS：920 億美元； • USD1：430 億美元。

需特別說明：本數據集保持客觀中立，未預設過濾「真實經濟活動」。因此總額涵蓋套利、機器人、內部路由等自動化行為。我們拒絕將價值判斷硬編碼進數據，而是提供原始、透明的視角，讓使用者可依自身需求靈活篩選——無論是剔除機器人交易、識別有機使用，或定義更貼近實際的活動衡量標準。

穩定幣到底在做什麼？五大應用場景全景圖

這是本數據集顆粒度優勢的核心體現：每一筆轉帳不僅標註金額，更依據鏈上觸發機制歸類為具體活動類型。我們不再只知「10 兆美元流動了」，更能理解「為何流動」。

1. 市場基礎設施（DEX 交易與流動性）

• DEX 流動性供給與提取：5.9 兆美元——最大應用場景，凸顯穩定幣作為去中心化市商核心資產的角色。
• DEX 交換：3760 億美元——自動做市商上的直接交易活動。

兩者合計表明：穩定幣首先是交易抵押品與流動性基礎設施。更值得關注的是，交易量更多集中在激勵驅動的流動性挖礦與主動資本優化活動，而非純粹的交易需求。

2. 槓桿與資本效率（借貸＋閃電貸）

• 閃電貸（借入並歸還）：1.3 兆美元——自動化套利與清算循環。
• 借貸活動（存款、借出、償還、提取）：1370 億美元——代表鏈上短期資本效率與結構化信用層。

3. 出入口通道（CEX 與跨鏈橋）

• CEX 流動——存入（2240 億美元）、提取（2240 億美元）、內部轉帳（1510 億美元）：合計 5990 億美元。
• 跨鏈橋存取：280 億美元——展現穩定幣作為跨鏈與中心化平台間結算通道的功能。

4. 發行層（貨幣操作）

• 發行方操作——鑄造（280 億美元）、銷毀（200 億美元）、錨定再平衡（230 億美元）及其他操作：合計 1060 億美元，為一年前（420 億美元）的近 5 倍。

5. 收益協議

• 收益協議活動：27 億美元——規模雖小，但在結構化策略與鏈上資產管理中具關鍵意義。

整體而言，90% 的轉帳量均流向已識別活動類別，為我們提供貫穿整個鏈上堆疊各層的精細視圖。

流通速度：同一枚代幣，不同世界

日流通速度（日轉帳量 ÷ 當日供應量）是穩定幣分析中最常被忽視的關鍵指標。它直觀揭示：該代幣究竟是作為交換媒介被活躍使用，還是僅被靜態持有。

USDC 在 L2 與 Solana 上流通速度最快。 • Base：日均流通速度高達 14 倍——由高頻 DeFi 活動驅動； • Solana 與 Polygon：約 1 倍； • Ethereum：達 0.9 倍，接近每日全量流動。

USDT 在 BNB Chain 與 Tron 上速度最快。 • BNB Chain：1.4 倍，反映活躍交易； • Tron：0.3 倍，交易量雖低但異常穩定，契合其作為跨境支付主通道的定位； • Ethereum：僅 0.2 倍，逾 1000 億美元供應量長期處於閒置狀態。

USDe 與 USDS 速度較慢，但屬設計使然。 • USDe（Ethereum）：日均流通速度僅 0.09 倍； • USDS：0.5 倍。 兩者均為收益型穩定幣：USDe 常被質押為 sUSDe 以捕獲 Ethena 的 Delta 中性策略收益；USDS 則存入 Sky 儲蓄利率機制獲取協議補貼。大量供應量停留在儲蓄合約、Aave 等借貸市場或結構化收益循環中。低速在此非缺陷，而是特性——這些資產被設計為累積收益，而非頻繁流通。

更關鍵的是：**鏈的差異往往比代幣本身更重要。** 同一枚 PYUSD，在 Solana 上日均流通速度為 0.6 倍，是其在 Ethereum 上（0.1 倍）的四倍。同一枚代幣，在不同生態中呈現完全迥異的使用模式。

供應量與轉帳量各自講述一部分故事，而流通速度則將兩者串聯起來——它揭示某條鏈上的穩定幣究竟是活躍的基礎設施，還是沉睡的資本。