誰在繳交「樂觀稅」？

原文標題：預測市場中財富轉移的微觀結構

原文作者：Jonathan Becker

原文編譯：SpecialistXBT，BlockBeats

編者按：作者深入剖析散戶交易者對「冷門結果」與「肯定性結果」的非理性偏好，如何系統性催生「樂觀稅」（Optimism Tax）。這不僅是對預測市場底層機制的硬核解構，更是每一位參與者不可忽視的實戰避坑指南。

以下為精煉重寫後之繁體中文版本：

為什麼你在預測市場上總在虧錢？關鍵不在預測力，而在角色定位

拉斯維加斯賭場的角子機，每投入 1 美元平均僅返還 93 美分——被公認為賭博中期望值最差的遊戲之一。然而，在美國商品期貨交易委員會（CFTC）監管的預測市場 Kalshi 上，成千上萬交易者竟自願押注於歷史回報率低至「每美元僅返 43 美分」的冷門（longshot）合約。他們並非不知風險，而是選擇為信念付費。

這揭示了一個反直覺真相：預測市場的失效，不源於資訊不足，而源於行為偏差與角色分工所引發的系統性財富轉移。

「樂觀稅」：吃單者付錢，掛單者收稅

研究團隊分析了涵蓋 182.6 億美元交易量、共 7,210 萬筆真實成交紀錄，發現一個穩健模式：財富正從「吃單者」（Takers）持續流向「掛單者」（Makers）。

• 吃單者：主動掃單、消耗流動性者，傾向於以高溢價買入「YES」合約（尤其在 1–20 美分區間），承擔顯著負向超額收益；
• 掛單者：提供限價單、創造流動性者，僅需被動承接上述資金流，即可穩定捕獲「樂觀稅」——一種由非理性偏好驅動的結構性利潤。

舉例說明：
• 價格為 1 美分的合約，吃單者勝率僅 0.43%（錯價達 –57%），而掛單者勝率為 1.57%（錯價 +57%）；
• 在全部 99 個價格點中，有 80 個價格點呈現「吃單者虧損、掛單者盈利」的同步偏離。

這不是偶然，而是零和市場中「收割錯誤」的成熟機制。

三大核心發現：重新理解預測市場運作邏輯

1. 冷門偏誤（Longshot Bias）真實存在且可量化
Kalshi 數據完全驗證經典行為金融現象：低價合約（如 5 美分）實際勝率僅 4.18%，錯價 –16.36%；高價合約（如 95 美分）勝率則達 95.83%，表現優於隱含機率。但值得注意的是：整體校準曲線仍高度貼近 45 度線——預測市場仍是優質的價格發現工具，唯獨在極端尾部（<20 美分／>80 美分）出現系統性偏離。

2. 財富轉移由角色而非能力驅動
掛單者盈利並非來自更精準的預測（例如「買 NO 就一定對」），而是來自對資金流動方向的無差別套利。數據顯示：掛單者買 YES 的加權超額收益為 +0.77%，買 NO 則為 +1.25%，差異極小（Cohen’s d ≈ 0.02）——證明其獲利本質是「結構性」，而非「預測性」。

3. YES／NO 不對稱性：散戶鍾愛「肯定答案」
同等價格下，YES 合約長期表現遠劣於 NO 合約。例如同為 1 美分：YES 买家預期虧損 41%，NO 买家卻可獲 +23% 回報，差距高達 64 個百分點。進一步拆解訂單流發現：在 1–10 美分區間，吃單者貢獻 YES 交易量的 41–47%，卻僅占 NO 交易量不到 25%——他們不是在押注機率，而是在購買「希望」。

不同類別市場效率天差地別：情感越強，樂觀稅越高

市場效率並非均質，而是由「參與者篩選機制」與「問題情感觸發程度」雙重決定：

• 金融類（差距僅 0.17 個百分點）：問題枯燥（如「標普 500 是否收於 6000 點以上？」），吸引具概率思維的專業交易者，市場接近完美有效；
• 政治類（1.02 pp）：雖帶情緒，但民調數據透明、參與者經驗豐富，偏差可控；
• 體育類（2.23 pp，佔全平台交易量 72%）：主隊忠誠、明星光環、近因效應主導決策，球迷買的不是機率，是歸屬感；
• 加密貨幣類（2.69 pp）：敘事驅動明顯（如「比特幣能否破 10 萬美元？」），與 meme 交易者高度重疊；
• 娛樂／媒體／國際大事（4.79–7.32 pp）：認知門檻最低——看過新聞標題就敢預測頒獎結果，熟悉度被直接等同於判斷力，導致最大規模的系統性誤判。

結論清晰：當問題客觀、門檻高，市場有效；當問題煽情、門檻低，市場即變身「樂觀者向精算者繳稅」的管道。

演化規律：財富轉移不是宿命，而是市場成熟的標誌

Kalshi 的歷史印證了這一機制並非與生俱來，而是隨市場發展而演進：

• 2021–2023 年早期：流動性稀缺，掛單者多為業餘個人，吃單者反呈 +2.0% 正回報；
• 2024 年 Q2 起逆轉：Kalshi 擊敗 CFTC 獲准上線政治合約，交易量從 Q3 的 3,000 萬美元暴增至 Q4 的 8.2 億美元；
• 2024 大選後：專業做市商大舉進場，吃單／掛單差距由 –2.9 pp（吃單者贏）翻轉為 +2.5 pp（掛單者贏）。

關鍵啟示：財富轉移需要兩個條件——足夠的交易量支撐做市成本，以及成熟流動性提供者的專業化參與。沒有深度，就沒有收割；沒有專業者，就只有亂戰。

給每位參與者的務實建議

• 若你習慣點擊「買 YES」、熱衷押注小概率勝出、相信「這次不一樣」——你大概率正支付樂觀稅；
• 若你願意掛單、耐心等待、接受部分訂單不成交，並嚴守成本基礎（Cb）紀律——你正在成為稅收的受益方；
• 若你交易體育、娛樂或加密類合約，請意識到：你的對手可能不是另一個散戶，而是已部署算法、跨市場套利的專業流動性提供商；
• 最終，預測市場的價值不在於「誰猜得更準」，而在於「誰更能理解自己在生態中的角色」。

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