宏觀與鏈上結構解構2026比特幣估值

原文作者：Tiger Research

原文編譯：AididiaoJP，Foresight News

核心觀點摘要

宏觀環境仍具支撐性，但節奏放緩：全球 M2 創下 13.44 兆美元歷史新高，比特幣 ETF 資金流 14 個月來首度轉為淨流入；然而伊朗衝突引發的油價衝擊，使美國 3 月 CPI 升至 3.3%，壓縮聯準會降息空間。

鏈上指標由「嚴重低估」邁向「早期均衡」：MVRV-Z、NUPL、aSOPR 等關鍵指標已脫離 Q1 恐慌區；現價 7.05 萬美元，較長期持有者平均成本（7.8 萬美元）低約 13%，突破此關口將是短期趨勢反轉關鍵信號。

目標價維持 14.3 萬美元，理論上漲空間達 2 倍：以中性基準 13.25 萬美元為基礎，疊加基本面 -10% 與宏觀 +20% 調整得出；雖較 Q1 的 18.55 萬美元目標下調 23%，但因現價大幅回落，實際上行潛力反而擴大至 +103%。

宏觀順風仍在，但傳導效率下降

儘管比特幣價格自第一季度以來下跌約 27%，4 月初均價徘徊於 7.05 萬美元附近，整體宏觀環境依然有利——方向未變，僅動能減速。

全球流動性創歷史新高，卻難以有效注入比特幣市場。截至 2026 年 2 月，全球 M2 已攀升至近 13.44 兆美元。然而，比特幣價格卻與之背離，呈現「流動性升、價格跌」的反向關係。

主因在於流動性來源結構失衡：過去一年四大經濟體（中國、美國、歐元區、日本）M2 增長中，逾 60% 來自中國——受益於中國央行降準及 Q1 正式轉向寬鬆立場；美國貢獻僅 10%。問題在於，中國境內加密交易仍受嚴格管制，經香港與新加坡的間接通道主要服務機構資金，真正可流入比特幣市場的流動性比例實則萎縮。

伊朗衝突延後聯準會降息時程

在中國流動性傳導受限背景下，美元流動性仍是比特幣核心驅動力；而此一管道亦因地緣風險受到干擾。

2 月 28 日美以聯合對伊朗發動打擊後，霍爾木茲海峽遭封鎖，布倫特原油於 3 月中旬飆至 118 美元／桶，迪拜原油更創下 166 美元／桶歷史新高。此波油價衝擊直接推升通膨：美國 3 月 CPI 從 2 月的 2.4% 升至 3.3%，為兩年來最高；聯準會降息空間隨之收窄，3 月點陣圖已將 2026 年降息預期壓縮至僅 1 次。

值得留意的是，寬鬆總方向並未逆轉。4 月中旬霍爾木茲海峽部分重啟，油價迅速回落至 90 美元附近；核心 CPI 穩定於 2.6%，顯示衝擊尚未全面滲透整體經濟。另值關注的是，川普總統已於 1 月底正式提名 Kevin Warsh 為下一任聯準會主席，參議院確認聽證正進行中；鮑威爾任期將於 5 月 15 日屆滿，政策寬鬆傾向大概率延續——降息次數或減少，但方向不變。

機構資金流顯著好轉

推動 Q1 價格下跌的機構流出潮已出現明確反轉。比特幣現貨 ETF 自 2025 年 11 月推出以來，曾錄得最差單月資金流出，並連續五個月處於淨流出狀態；然自 3 月起，月度淨流入正式轉正。截至 4 月中旬，ETF 年內累計資金流已轉為正值，總資產管理規模回升至 965 億美元。

企業囤幣亦加速展開：Strategy 公司於 4 月 13–19 日單周斥資 25.4 億美元購入 34,164 枚比特幣，總持倉增至 815,061 枚 BTC。惟需注意，參與此一波囤幣潮的企業數量尚未明顯擴增。

宏觀評分調整為 +20%

結構性順風持續穩健：全球流動性擴張、主要央行寬鬆傾向、機構資金回流、以及美國 CLARITY 法案推進等利多因素依然完好。近期逆風——伊朗引發的油價衝擊與聯準會降息延遲——僅部分抵銷上述利好。因此，第二季度宏觀指標由 Q1 的 +25% 下調 5 個百分點，修正為 +20%。

鏈上指標進入「早期均衡」階段

關鍵鏈上指標（MVRV-Z、NUPL、aSOPR）已脫離 Q1 的極端恐懼區，逐步邁向低估與均衡的過渡地帶，進入早期修復階段。歷史數據顯示，從此區域出發的一年期平均報酬率穩定維持於雙位數水準；當前風險報酬比仍處於全年最佳區間。

值得注意的是，短期持有者（STH）平均成本基礎正持續下移，反映投機資金退場、新買家於更低價位建倉的跡象。此一時間點恰與 ETF 凈流入重啟、Strategy 大額購幣同步，強烈支持「機構投資者正於折價區間持續累積、拉低全網平均入場成本」之判斷。

關鍵支撐位為 5.4 萬美元（全網平均成本），若跌破將令全網進入「未實現虧損」狀態，構成極端情境下的技術性底部；最強阻力位則落在 7.8 萬美元，與長期持有者平均成本高度重合。現價 7.05 萬美元距該位僅差約 13%，大量近期進場資金尚處未實現虧損，能否果斷突破 7.8 萬美元，將成為短期多空分水嶺。

表面活躍，底層疲軟

4 月上半月比特幣日均交易筆數達 56.4 萬筆，年增 37.9%，數據看似亮眼；但細究結構，則揭示另一現實：

• 同期活躍地址數降至 42.8 萬個，年減 13.2%，季減 4.2%；
• 單筆平均轉帳規模縮至 1.19 BTC，較上季 1.80 BTC 下滑 34.1%；

交易筆數上升，但參與者數量與單筆價值同步萎縮，顯示「少數用戶反覆進行小額轉帳」，而非網絡廣泛經濟活動擴張。相當比例交易量可能源自交易所充值等機械性流動，與真實採用無關。

Q1 報告曾將基本面指標維持於 0%，主因對 BTCFi 生態擴張抱持期待；然進入 Q2，此一論述已明顯弱化。根據 The Block《2026 數位資產展望》，比特幣 L2 TVL 年內下滑 74%，BTCFi 總 TVL 下降 10%，僅佔比特幣總供應量 0.46%（91,332 BTC）。雖 Babylon、Lombard 等個別協議有成長，整體生態系已進入收縮階段。

基本面指標下調至 -10%

表面交易量增長未能轉化為真實網絡擴張，支撐 BTCFi 的底層數據持續走弱。Q1 尚屬正負信號相互抵銷的平衡態，Q2 已明確打破，基本面指標由 0% 下調至 -10%。

12 個月目標價：14.3 萬美元，上行空間達 2 倍

採用時間價值模型（TVM），以 2026 年 4 月初平均價格計算之中性基準為 13.25 萬美元；疊加基本面 -10% 與宏觀 +20% 調整後，12 個月目標價定為 14.3 萬美元。

此數值雖較 Q1 的 18.55 萬美元目標下調約 23%，但因現價大幅回落，理論上行空間反而由 Q1 的 +93% 擴大至 Q2 的 +103%。目標下調非代表悲觀，而是反映宏觀節奏放緩與底層生態調整的務實修正；中長期牛市邏輯，仍獲宏觀方向與鏈上結構雙重支撐。

三大短期觀察關鍵點

• 能否果斷突破全網中期均衡位 7.8 萬美元；
• 比特幣 ETF 是否維持穩定淨流入；
• 地緣政治風險緩解後，聯準會是否啟動政策轉向。

若上述三項條件同步兌現，14.3 萬美元目標價仍具高度實現性。